【研究报告内容摘要】
事件:公司发布2019年年报,2019年全年收入296.65亿元,同比+9.80%;归母净利润41.84亿元,同比+19.75%;扣非后归母净利润22.89亿元,同比-20.80%。利润分配预案为每10股派发现金红利30元(含税)。
同时,公司公布了2020年股票期权激励计划(草案),拟向激励对象授予的股票期权总量为2000万份,其中85%授予董监高及业务骨干,首批不超过700人,15%用于优秀人才的吸引与激励。股票期权的行权价格为80.95元/股,股票来源为公司向激励对象定向发行公司a股普通股。有效期48个月,自首次授予12月后,满足条件者可在未来36个月按4:3:3行权。
内生增长符合预期,非经常性因素导致业绩加速。公司2019年收入增速9.8%,与我们此前预期一致;归母净利润增速19.7%,超出我们之前15%的预期,主要是非经常性因素口径变化所致。2019年公司中报对一笔7亿元对外借款计提了2.5亿坏账,而年终时该笔借款已顺利收回,信用减值损失随之减少。
扣非归母净利润下降主要是一过性因素影响。公司2019年归母净利润增长19.7%而扣非净利润下降20.8%,主要公司吸收合并白药控股时处置深圳聚容保理和上海信厚投资两个子公司带来超过10亿元的投资收益导致非经常损益较多;另外,公司员工持股计划费用和吸收合并中介费共2.55亿元,职工提薪后薪资增加1.7亿元,其他费用增加7000万元,存货跌价减值损失2.0亿元,若将以上费用加回,则公司扣非净利润增速在3%左右。
四大业务板块增速稳定,2020年有望提速。公司健康产品子公司收入46.8亿元(+4.8%),净利润16.2亿元(+6.3%);药品收入44.0亿元(-3.0%),净利润约下滑-10%;中药资源收入约13.7亿元(+0.0%);省医药(商业)收入190.1亿元(+16.4%),净利润约4.9亿元(+13.6%)。公司各业务板块增速与上半年相比保持稳定。预计在2020年公司的员工持股、激励基金等激励措施实施后,各业务板块增速将得到明显提升。
期权激励方案进一步加强激励力度。公司此前已采取员工持股及激励基金两种方式,从2020年对董监高及核心业务骨干进行激励,本次期权激励方案的亮点在于1)授予量大,总数达2000万股,弥补了此前员工持股330万股数量较少的不足,董监高授予39%,业务骨干授予46%,精准激励;2)价格展现公司信心,80.95元/股的价格高于当前股价及此前74.13元/股的公司回购价格;3)300万股预留期权有利于高端人才引进;4)行权业绩考核条件符合股东利益,行权条件为2020-2022年公司加权平均roe不低于10%,10.5%,11%,且现金分红比例不低于40%。
盈利预测:我们预计2020-2022公司归母净利润分别为47.5,53.8,60.5亿元,对应增速13.6%,13.2%,12.6%(由于2019年一过性投资收益较多,导致2020年表观增速减缓,预测实际业务增长是加速的),对应pe为22/19/17x。2020年为公司业绩激励实施第一年,经营活力有望明显增强,实际业务增长加速概率较大,维持“买入”评级。
风险提示:牙膏增速减缓;员工激励效果不及预期;新业务开展进度不及预期。

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